Un commentaire sur « l’argent mode d’emploi » de P. Jorion

31/12/2009

J’avais envoyé à Paul Jorion cette  proposition de « billet invité ». Il l’a refusé et c’est tout à fait son droit. J’espérais qu’ayant lu ce billet, le point de vue de Paul Jorion sur la création « monétaire » pourrait évoluer. J’ai hélas beaucoup de doute : il est manifestement, comme quelques autres, bloqué dans son système de raisonnement, et puis, il ne lui plairait sûrement pas de se dire qu’il lui faut réécrire son livre

Je le modifie très légèrement pour l’éditer ici

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J’ai terminé la lecture de « l’argent mode d’emploi »

Il est indéniable que beaucoup de points me rapprochent de Paul Jorion, par exemple, pour ne prendre qu’eux, nos analyses sur la spéculation, l’intérêt et les paradis fiscaux.

Néanmoins, deux points importants nous séparent encore et je vais tenter de m’expliquer sur les deux : nous mettre d’accord sur ceux-ci permettrait d’effacer beaucoup d’incompréhensions mutuelles, mais surtout de mieux œuvrer pour le bien commun.

1 – Sur la monnaie (ou l’argent), appelons-les comme nous voulons, nos définitions sont évidemment différentes

Le « système bancaire » considère la monnaie fiduciaire et la monnaie scripturale (peut-on les appeler argent fiduciaire ou argent scriptural?), ainsi que les masses monétaires de la plus liquide (M1 ; monnaie fiduciaire + dépôts à vue) à la moins liquide (M3), « placée » jusqu’à 24 mois

Mais on peut se demander « pourquoi pas à 2 ans et 1 jour ? »

Simplement parce qu’il faut bien une limite. Au dessus de cette limite, et également en ce qui concerne d’autres actifs, les placements  ne sont plus considérés comme de la monnaie mais comme de l’épargne.

Pour ma part et bien que n’étant globalement pas d’accord avec ces actuelles définitions de ce qu’est la monnaie, je pense que pour se comprendre il est nécessaire de parler la même langue et donc j’accepte, faute de mieux, leurs définitions et leurs classements : mais nous pourrons en débattre.

Je rajoute, pour être tout à fait clair, que toute la monnaie des banques commerciales (plus de 92% de M3), que Paul Jorion appelle « reconnaissances de dettes », est à mon sens de la « fausse monnaie » qui devrait être interdite à la fabrication privée et remplacée par de la monnaie centrale scripturale.

2 – Sur la création monétaire ou plutôt la création de « reconnaissances de dettes » par le système bancaire privé.

Là il me semble que Paul Jorion et d’autres ont mal compris le fonctionnement du système. Il est possible que les explications n’aient pas été assez claires, il est possible que certains se soient un peu « mélangés les pinceaux ». Et à partir de ces prémisses fausses qui ont été retenues dans la critique, se gausser de ceux qui défendent l’existence d’une possibilité « boule de neige » lors de la création de « monnaie dette » (monétisation de créances)  par les banques commerciales devient évidemment facile.

Pour Paul Jorion (si j’ai réussi à suivre son raisonnement qui n’est évidemment pas le mien), si Casimir dépose 100 de monnaie scripturale sur son compte à sa banque (dépôt à vue), le système de réserves fractionnaires (disons de 10%) permettrait à sa banque de prêter 90 à Oscar en les retirant (sans le lui dire) des 100 de Casimir, qui, les déposant à sa propre banque pourrait ainsi prêter à Auguste 81 en les retirant du compte d’Oscar (toujours sans le dire), etc… (p.142 et suivantes)

Chacun pense donc qu’il détient une certaine somme correspondante à ce que lui indique son relevé bancaire, alors qu’elle ne serait que de 10%, si l’on suit ce raisonnement.

J’ignore d’où vient cette mauvaise compréhension qui part sur l’idée que les banquiers prêtent une partie des dépôts à vue de leurs clients et gardent 10% (ou tout autre montant) en « réserves fractionnaires »; ne serai ce pas de la réflexion des banquiers qui considèrent que pour prêter il leur faut des ressources ?

Plutôt que de répéter la démonstration qu’on trouve habituellement dans tous les livres d’économie, à savoir l’explication par étape en considérant d’abord que tout le système n’existe qu’au sein d’une seule  banque, puis en introduisant deux banques avec des parts de marché différentes, puis pour finir en introduisant une banque centrale dans la démonstration, (banque centrale qui seule peut satisfaire à la demande de monnaie centrale, la plus connue étant la monnaie dite « fiduciaire »), essayons de nous mettre à la place du « petit » banquier, simple directeur d’agence.

Dans son activité, ce banquier, trésorier d’agence, ne s’inquiète pas de savoir s’il crée de la monnaie ou pas : le banquier-trésorier va uniquement chercher à équilibrer ses comptes à la Banque Centrale (la « banque des banques ») , par rapport aux autres banques. Si sa banque prête trop par rapport aux autres, c’est le système qui va la rappeler à l’ordre, car il faudra soit qu’il s’endette auprès des autres banques (et les lignes de crédit ne sont pas illimitées), soit qu’il mobilise des actifs sur le marché monétaire (et là non plus son bilan n’est pas inépuisable….)

1 – Au niveau d’une banque prise isolément, les deux positions suivantes correspondent à l’expérience du banquier:

a)  il crée des dépôts en achetant (monétisant) une créance (reconnaissance de dette) et en payant cet achat de créance par une inscription immédiate du montant au crédit du compte à vue du client, lequel pourra utiliser ce compte pour régler ses dépenses.
b) il a besoin de dépôts pour le financer car il va devoir financer son déficit de trésorerie vis à vis des autres banques.

Donc le banquier n’a pas le sentiment qu’il peut créer de la monnaie avec son stylo, parce qu’il faudra bien qu’il « finance » le prêt qu’il a accordé.

2 – Au niveau du système bancaire dans son ensemble, toutes les banques prêtent, font (1a),  et vont implicitement se refinancer les unes les autres.

Prenons un cas très simple où la monnaie n’est composée que de dépôts bancaires (pas de réserves obligatoires ni de demande de billets de la part de sa clientèle, la seule nécessité restant la compensation interbancaire) et où l’ensemble des dépôts des clients dans tout le réseau bancaire est de 100 000

Supposons une toute petite banque A qui fait 1% de part de marché de l’ensemble des dépôts toutes banques confondues.  Les dépôts de ses clients sont donc de 1 000 et la part de marché des autres banques prises dans leur ensemble est donc de 99% de l’ensemble des dépôts, ce qui représente un total de 99 000

Supposons que cette banque A augmente ses crédits (et donc – instantanément – ses dépôts à vue) de 100 (10%). Elle va devoir financer 99 (la quasi totalité) qui part vers les autres banques (les fuites), puisque 99% des comptes à vue sont détenus par des clients dans les autres banques (toutes choses égales par ailleurs).

Mais, heureusement, les autres banques vont aussi prêter (si elles ne le faisaient pas elles perdrait une partie de leur clientèle qui irait vers la banque prêteuse et donc des dépôts), c’est à dire créer des dépôts et subir des sorties qui vont aller vers les autres banques.

Supposons donc que les autres banques augmentent leurs crédits/dépôts à vue de 10% également, c’est à dire de 9 900. Elles vont subir globalement  une fuite de 1% de 9 900 vers la banque A soit  99.

La banque A reçoit donc ces 99 sous forme de dépôts, lesquels vont « financer » le crédit qu’elle a consenti mais on comprends bien que le crédit qu’elle a fait  précède les dépôts.

Donc  le système bancaire dans son ensemble aura créé 10 000 de monnaie de crédit, mais chaque banquier-trésorier  aura eu le sentiment qu’il les a financés par des dépôts venant des autres banques et qu’il a ainsi mobilisé de l’épargne préexistante. Ainsi, le témoin extérieur de cette opération aura l’impression que ce sont les dépôts à vue qui sont prêtés, alors qu’il s’agit de création monétaire par le crédit, créant ces dépôts.

Dans ce qui précède la simplification est patente. Un réseau  bancaire (« une banque »), lorsqu’il monétise des créances, est tenu de disposer :

a)      Dans son bilan, de sensiblement 8% (qui peut descendre à 4%) des crédits en cours sous forme de capitaux propres pondérés formant une « base de capital » (ratio Mac Donough dans le cadre des règles de Bâle II). Il n’y a évidemment pas de dépôt de ces 8% en banque centrale, mais ce sont ces besoins de 8% de fonds propres qui expliquent l’idée que les banques peuvent créer 12,5 fois la monnaie qu’elles détiennent.

b)      d’une certaine quantité de monnaie centrale correspondant à ce que l’on nomme « fuites », et qui corresponds 1) à la demande de monnaie fiduciaire par le secteur non bancaire, 2) aux réserves obligatoires – montant bloqué en Banque Centrale – et correspondant à 2% des dépôts (dépôts à vue, dépôts à terme d’une durée inférieure ou égale à deux ans,  dépôts remboursables avec un préavis inférieur ou égal à deux ans, titres de créances d’une durée initiale inférieure ou égale à deux ans), 3) aux besoins de compensation qui se produisent dans les cas montrés ci-dessus.

S’il est connu que l’ensemble des réseaux bancaires (puisque les compensations entre les banques s’annulent), peut émettre une quantité limitée de monnaie scripturale (reconnaissances de dettes), à partir d’une quantité donnée de monnaie centrale qu’il détient ou qu’il peut se procurer. Ce coefficient multiplicateur est connu de tous les économistes et il est égal à 1 / [X + Z (1 – X)] (avec X le coefficient de préférence pour les billets et Z celui des réserves obligatoire).

Un exemple avec X=13% des dépôts et Z=2% des crédits donne ce multiplicateur théorique (encore faut-il la demande ou la faiblesse d’une épargne préalable proposée sur le marché) à 6,7842

Néanmoins, dans un document récent (6 mai 2009), Patrick Artus  a confirmé que les banques n’utilisaient pas totalement ce pouvoir de création monétaire (« Une porosité entre base monétaire et masse monétaire est le multiplicateur monétaire. Or, il s’est effondré. Alors que les banques européennes génèrent habituellement 4800 euros à partir de 1000 euros de monnaie banque centrale, leur capacité de création monétaire est tombée à 3500 euros depuis Lehman »).

Pour finir n’oublions pas de préciser que lorsqu’un emprunteur rembourse, à sa banque, le capital emprunté (et dépensé), sa banque efface sa reconnaissance de dette : la monnaie est ainsi détruite (nous ne parlons pas ici des intérêts). En effet la création de monnaie scripturale par un réseau bancaire est stricto sensu l’inscription simultanée du montant du crédit sur le compte de l’emprunteur qui va ainsi pouvoir payer ses fournisseurs, parallèlement à l’inscription de la dette (je préfère dire « la garantie »), à l’actif du bilan de la banque. Inversement, le remboursement du prêt équivaut à la suppression simultanée de l’inscription à l’actif et du montant équivalent sur le compte de l’emprunteur (qui avait donc du le rendre créditeur du même montant) : il n’y a pas de transfert du capital remboursé de la part de l’emprunteur vers la banque.

Je précise bien que nous avons parlé ici de la création de « monnaie » bancaire privée scripturale et non du second rôle des banques, celui de « circulateur d’épargne », comme l’écrit André Chaîneau :  «L’étonnant est que pendant très longtemps – et peut-être même encore ! – la création monétaire a été ignorée comme élément des moyens de financement de l’économie ! En effet, la théorie limitait l’offre de fonds prêtables à n’être qu’une offre de ressources épargnées par les agents du secteur non bancaire, une offre qui ne débordait pas du cadre de ce secteur non bancaire. En conséquence, le secteur bancaire était ignoré! Mais le problème que les banques vont maintenant poser n’est évidemment pas celui de leur existence, mais celui de leur double fonction. Elles ne sont pas seulement les institutions créatrices de monnaie étudiées jusqu’à maintenant; elles sont également des institutions collectrices d’épargne. Aussi participent-elles au financement de l’économie non seulement en y injectant de la monnaie, mais également en y faisant circuler l’épargne.»

Mais, d’où vient cette épargne préalable, qui l’a « fabriquée » à l’origine? Je vous laisse y réfléchir

Il faut aussi répondre à deux questions souvent posées.

a) – « pourquoi les banques devraient se prêter de l’argent entre elles, ou, à défaut, se refinancer à la banque centrale si elles peuvent créer de la monnaie! »

La réponse est simple : si elles peuvent (sous certaines conditions) créer leur propre monnaie, leurs concurrentes n’acceptent, elles, que de la monnaie banque centrale, qu’aucune banque commerciale ne peut créer. On se retrouve dans le cas explicité précédemment  à savoir que les « fuites » vers d’autres réseaux sont proportionnelles à la part de marché des dépôts. Créer de la monnaie pour elles mêmes aurait comme conséquence que cette monnaie va fuir vers d’autres banques au prorata des parts de marché de ces dernières.

b)- « pourquoi les banques, si elles peuvent créer la monnaie, peuvent-elles faire faillite » ?

La réponse est quasiment la même que celle de la question précédente. Néanmoins nous avons tenté de préciser et les réponses, un peu trop longues pour que cet article reste digest,  sont visibles sur la page http://monnaie.wikispaces.com/F.A.Q.

Il reste que, aussi bien Jorion que moi-même, appelons de nos vœux un système bancaire plus sain dans lequel les banques commerciales ne puissent plus demander des intérêts sur ces « reconnaissances de dette » communément nommées « monnaie scripturale » ni spéculer en prenant des risques inconsidérés. Tiens, c’est justement ce que propose Maurice Allais depuis des lustres !

A-J Holbecq


Onubre Einz – Escroquerie à la Réserve fédérale : de Bernanke à Bernankoff ?

28/12/2009

Avec l’autorisation d’Onubre Einz: Blog http://criseusa.blog.lemonde.fr

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Dans un post récent, nous émettions des doutes sur la politique financière des USA ; les achats de bon du Trésor des USA nous servaient à exprimer de lourdes interrogations sur les acheteurs des bons émis, la thèse de l’achat en sous-main des titres nous paraissait plausible. La démarche que nous avons initiée est poursuivie ici en prenant pour base un examen serré des comptes de la Réserve fédérale (Fed).

Ces comptes donnent lieu à de sérieuses interrogations sur la politique menée par la Fed. Ces doutes concernent deux éléments : d’une part la sincérité des émissions de titres de dette par le gouvernement américain – qui est sujette à caution -, d’autre part un possible soutien au secteur immobilier via les opérations de rachat de créances titrisées des GSE Fannie Mae et Freddie Mac. Si notre lecture est vraie, la Fed sortirait de ses domaines d’attribution depuis l’arrivée de l’administration Obama avec des risques colossaux pour l’économie mondiale.

L’examen qui suit ne doit surtout pas être pris pour « argent comptant ». Nous formulons des hypothèses de lecture en les étayant pas un examen précis des comptes de la Fed. Nous ne prétendons en aucune manière dire le fin du fin de la politique financière des USA. Il ne faut pas plus voir dans les suppositions que nous formulons une énième expression de la théorie du complot ; les USA sont au cœur d’une tourmente pouvant laisser libre cours à des collusions entre acteurs financiers – privés et publics – afin de mettre en place des opérations douteuses de sauvegarde de l’économie américaine. On formulera simplement les raisons pour lesquelles la politique de la Fed pourrait avoir pris une direction inusitée dans un contexte historique exceptionnel.

Pour construire notre argumentation, nous avons utilisé deux documents : Les “Flow of Funds account Z.1″ de la Fed, tableau F. 108 et L. 108, Monetary Authority et les “Factors Affecting Reserve Balances H 4.1″ de la Fed, December 17 2009. Les données du quatrième trimestre qui figurent plus haut dans les graphiques sont extraites et compilées à partir du document H 41 de la Fed. Tous les chiffres des tableaux sont en Md de $.

L’examen des comptes de la Fed peut se diviser en deux : le passif de la Fed correspondant à la couverture financière de ses opérations, ces opérations elles-mêmes qui constituent ses actifs. Le plan que nous suivrons est donc simple, l’examen des couvertures sera suivi de celui des actifs de la F.E.D. Ce sont les actifs qui constitueront la matière de nos investigations. Au final, nous replacerons notre lecture des comptes de la Fed dans le cadre de la politique générale de l’administration Obama.

A – La couverture financière de la Reserve fédérale ou le passif de la Fed

Confrontée à la plus grave crise financière depuis la grande dépression, la Fed a du au troisième trimestre 2008 accroître brutalement ses capacités de financements pour faire face à un assèchement du crédit et à une crise de liquidité de nombreux établissements financiers insolvables. L’ouverture des vannes de la Fed a donc nécessité des moyens de financement extraordinaire qui lui ont été fournis par trois grandes sources. Nous les classons par ordre d’importance croissant.

Einz 1

1° La création de monnaie (Currency) par le Trésor et sa diffusion par la Fed a été une première source de financement. C’est à dater de T-3 2008 que cette expansion s’est produite, elle s’est poursuivie jusqu’à ce jour. Deux remarques techniques s’imposent : a) l’expansion de la masse de monnaie fiduciaire n’implique pas d’effets inflationnistes, une large partie de la monnaie émise est exportée ; b) la création monétaire a joué un rôle modeste dans la couverture financière des opérations de la Fed.

2° Le deuxième moyen de financement a été le Trésor qui a apporté une contribution très sensible à dater de T-3 2008. De nombreuses opérations du Trésor étant gérées par la Fed, ce sont les dépôts du Trésor à la Fed (Treasury General Deposit Account) qui ont fourni une centaine de milliards de $ de fonds supplémentaires. Mais c’est essentiellement un transfert exceptionnel du Trésor qui a fortement contribué à donner à la Fed les moyens financiers dont elle avait un besoin urgent. Un compte temporaire et supplémentaire de financement du Trésor (Treasury temporary supplementary financing account) a été utilisé, ce compte a été abondé par le Trésor à hauteur de 299 Md de $ au T-3 2008 ; il est retombé à 164 Md de $ au T-3 2009. D’où sur notre graphique une baisse régulière de la contribution du Trésor à dater de T-2 2009.

3° La dernière contribution est celle des fonds des institutions financières de Réserve, ces fonds sont constitués par les entreprises financières qui sont tenues de déposer des fonds à la Fed. La contribution des institutions de Réserve a été la source essentielle du financement des opérations de soutien au secteur financier. Les institutions financières ont ainsi apporté des fonds considérables pour permettre à la Fed de prêter aux entreprises du secteur financier en difficulté. Ces fonds n’ont cessé d’augmenter en volume : ils sont passés de 33,5 Md de $ au T-2 2008 à 1070 Md de $ au T-4 2009. Leur croissance est continue jusqu’à aujourd’hui à l’exception d’une brève période de baisse au T-2 2009. Là encore, cette croissance rend peu crédible la menace inflationniste résultant du remboursement des prêts des banques à la Fed, la diminution des capitaux – mis en réserve à la Fed – exerçant un effet inflationniste par leur retour massif dans la sphère du crédit. Les remboursements qui se sont produits n’ont pas empêché la Fed de continuer à emprunter, ce qui diminue fortement le risque inflationniste.

C’est ainsi que la majeure partie de la croissance des financements de la Fed a été assurée depuis le début de la crise. La couverture financière de la Fed a augmenté de 1346 Md de $ de 2008-T2 à aujourd’hui. Une somme qu’il faut rapprocher de la croissance de la dette financière des USA de plus de 2700 Md de $ durant la même période pour mesurer l’accroissement vertigineux des dettes publiques des USA.

B – Les actifs de la Réserve fédérale.

Examiner les actifs de la Fed, c’est de poser une question élémentaire : qu’est-ce que la Fed a fait avec tout l’argent qu’elle a reçu du Trésor et des entreprises financières.

Einz 2

1° Les prêts aux banques – les actifs simples

Les prêts aux banques peuvent se diviser en deux grands groupes.

a) Les prêts consentis aux banques au travers du mécanisme de la discount window sont des prêts accordés directement par la Fed aux banques qui en font la demande. Ces prêts ont été fournis au travers de diverses procédures : le Term Auction facility et les primary, secondary et seasonal credit.

b) D’autres prêts ont été accordés au travers de toute une série de dispositifs ad hoc regroupés sous le vocable de Prêts aux banques n.e.c. Ce sont les prêts accordés au travers du programme TALF (Term Asset-backed Loan Facility) dont les contreparties ont été des produits financiers gagés, les hedge funds en difficulté ont aussi pu en profiter. On y trouve encore les programmes destinés à des prêts aux primary dealers (grande banques US et étrangères) plaçant les bons du Trésor (Primary Dealers Credit facility = PDCF) auxquels ont eu accès les dealers and brokers jouant le même rôle. Les prêts spécifiques destinés au sauvetage de Bear Sterns (Maiden Lane LLC) ou d’A.I.G (Maiden Lane I, II III) forment une autre partie des prêts de la Fed. Il reste à y ajouter le programme de prêts mis en place par le mécanisme des commercial Paper Fund facility LLC.

Notons que les prêts aux banques ont commencé à se développer fortement dès 2007, ils ont atteint leur point d’orgue de T-3 2008 à T-1 2009, ils ont entamé une décrue régulière depuis. Le montant des actifs de la réserve fédérale en T-4 2009 montre que le secteur financier a passé la crise. En restreignant le crédit et en capitalisant les amortissements de ses encours de crédit, il a pu rembourser à une vitesse stupéfiante les prêts massifs qu’il a reçus durant la phase aigue de la crise.

L’interprétation des prêts au secteur financier nous permet de parler d’actifs simples.

2° Les prêts aux GSE et agences américaines.

Les actifs des agences et des GSE détenus par la Fed constituent un problème autrement plus compliqué. Remarquons tout d’abord qu’au plus fort de la crise, à l’automne 2008, la Fed ne se porte pas au secours de Fannie Mae et de Freddie Mac. C’est le Trésor des USA qui s’en charge. En revanche, dès l’arrivée au pouvoir de l’administration Obama tout change. La Fed achète des actifs des agences et des GSE en volumes de plus en plus importants. Ces actifs passent de 19,7 Md de $ au T-4 2008 à 1058 Md de $ au T-4 2009, soit une progression de plus de 1000 Md de $ en l’espace d’une année. C’est tout simplement énorme.

La question qui se pose naturellement est de déterminer quelle est la politique de la Fed en la matière. Un chiffre permettra de débroussailler la question : sur les 1058 Md de $ d’actifs des agences et des GSE détenus par la Fed au 17-12-2009, 157 Md sont des actifs des agences américaines et 901 milliards de $ sont constitués par les actifs titrisés (Mortgage Backed Securities ou MBS) des GSE Ginnie Mae, Freddie mac et Fannie Mae spécialisé dans les crédits immobiliers hypothécaires. Le doc H 41 de la Fed précise qu’il s’agit d’actifs garantis par Fannie Mae, Freddie Mac et Ginnie Mae, leur prix est égal la valeur courante du principal des crédits hypothécaires titrisés.

Nous devons manifester une certaine perplexité devant de tels chiffres. Le total des crédits titrisés des GSE américaines Fannie Mae et Freddie mac était de 4000 Md de $ en 2008 – Ginnie Mae en comparaison est un nain. La Réserve fédérale aurait donc acheté près du quart du portefeuille de créances anciennes titrisées de ces deux GSE en 2009. Cela ne fait pas sens !!! La crise immobilière n’a jamais atteint un tel degré de virulence.

Nous avançons pour notre part une réponse beaucoup plus simple : la Fed ne dit pas si les créances MBS, garanties par les GSE et achetées par ses soins, sont des créances titrisées anciennes ou des créances titrisées nouvelles. Au niveau où se situent ses engagement, nous faisons l’hypothèse, ô combien plausible, que la Fed acquiert pour partie des créances titriséés nouvelles des GSE pour arrêter la dégradation du prix des logements et du marché immobilier aux USA. Il s’agit au travers de cette politique d’achat massif de garantir la fluidité du circuit parapublic de vente des biens immobiliers connaissant les étapes suivantes : placement de crédit hypothécaire par les Brokers and dealers (soutenus par la Fed) ou les banques auprès des particuliers, (r)achat par les GSE des créances, titrisation sous forme de Backed-Mortgage-Pools des créances hypothécaires. Quant aux créances anciennes titrisées par les GSE, la Fed pourrait racheter les créances revendues en gros volume par leurs détenteurs étrangers pour éviter l’effondrement de leur prix. L’estimation des créances présentes dans les actifs de la Fed à la valeur faciale de leur principal paraît confirmer cette approche.

Les données récentes des évolutions de l’immobilier américain recoupent cette hypothèse : le marché immobilier américain n’a repris de couleur en 2009 qu’en raison de la titrisation des créances par les GSE, le crédit bancaire restant hors-jeu.

Einz 3

On peut montrer grossièrement la part des achats de créances nouvelles en comparant la titrisation des GSE avec la progression des MBS détenus par la Fed. Cette comparaison permet de montrer que la titrisation des GSE (dominée à près de 100 % par l’immobilier résidentiel) est toujours inférieure aux achats des MBS des GSE par la Fed. Cette comparaison illustre la thèse que nous défendons : la Fed a acheté un mixte de MBS anciens et de MBS nouveaux pour soutenir le secteur de l’immobilier et la valeur des MBS des GSE dont un grand nombre d’investisseurs américaines et étrangers étaient en train de se défaire. Il suffit pour s’en convaincre de faire une lecture assidue du Tableau F. 210 du FRB FFA que peut préciser le FRB FFA F. 124 du T-3 2009.

Si cette lecture est vraie (et je n’en vois guère d’autre) alors la F.E.D rachète des actifs à « l’économie réelle » pour soutenir un secteur dont l’importance pour la croissance américaine est fondamentale. Ce faisant, la F.E.D sort très largement de son rôle : elle devient en dernière analyse une « banque immobilière» par ailleurs protectrice du circuit parapublic de la titrisation des crédits immobiliers hypothécaires. Et, il ne faut surtout pas soutenir que la Fed garantit les pertes des GSE en rachetant leur MBS. C’est le Trésor qui couvre les pertes avec une ligne de crédit de 200 Md de $, passée à 400 Md de $ sous l’administration Obama.

Ce qui est essentiel dans les achats de la Fed, c’est que les achats portent sur des MBS anciens et nouveaux. La Fed apporte donc un soutien aux émissions anciennes et présentes des GSE, soutien qui parait se retrouver dans ses achats de bons du Trésor.

3° Les achats de bons du Trésor.

Einz 4

a) Premier constat : des émissions troubles.

Nous pouvons dorénavant aborder la question de l’achat des bons du trésor par la Fed. De prime abord cette politique d’achat peut se justifier par un argument simple : la Fed reconstitue un portefeuille de bons du Trésor à la hauteur des volumes de titre détenus en 2006-2007. Pour disposer de liquidité, la Fed a en effet vendu des bons en 2008, les bons détenus sont passés de 740 Md de $ au T-4 2007 à 475 Md de $ au T-4 2008, soit une baisse de 265 Md de $. Ils sont depuis lors remontés à 776 Md de $, soit une hausse de 301 Md de $.

La question qui se pose est de déterminer si la reconstitution de ce portefeuille de bons du Trésor est urgente et indispensable ? C’est plus que douteux. En période de crise, les opérations d’Open Market n’ont pas besoin de bons du Trésor en très gros volume : 475 md de $ sont suffisants. D’autre part, ponctionner des liquidités sur le système financier pour acheter des bons du Trésor n’est en rien une manière de soutenir l’activité.

L’exemple des GSE nous conduit à faire une hypothèse plus sombre : la reconstitution des bons du Trésor n’obéit pas à une logique financière, il répond à une volonté d’agir sur les conditions d’émissions des bonds du Trésor pour fausser le jeu de l’offre et de la demande sensé les régir.

L’examen des volumes d’achat des bons du Trésor et des volumes de crédit extraordinaire (Treasury temporary supplementary account) transférés à la banque centrale par le Trésor est tout à fait remarquable. De T1 2009 à T-2 2009, les bons du Trésor augmentent de 164 Md de $, l’aide extraordinaire du Trésor est de 199 Md de $. De T-2 2009 à T-3 2009, les bons du Trésor augmentent de 113 Md de $ et les aides extraordinaires du Trésor à la Fed ne sont plus que de 164 Md de $. Le trésor paraît avoir accompagné la politique de croissance des bons détenus par la Fed en lui fournissant les liquidités nécessaires.

L’analyse de la nature des bons acquis permet d’apporter un deuxième élément troublant à notre démonstration. Dès 2009, l’administration Obama a entrepris une politique de consolidation de la dette passant par la baisse de la part des Bills (bons à maturité de moins de 1 an) et par l’augmentation des notes (bons à maturité de 1 à 10 ans) et des bonds (bons à maturité de 10 ans à 30 ans) dans la structure du financement de la dette. Les acquisitions des bons du Trésor par la Fed sont parfaitement conformes à cette politique : Les notes et les bonds dominent les achats de la réserve fédérale.

Un examen plus précis des émissions de notes et de bonds trahit encore un fait troublant. Les achats de bonds et de notes décollent à dater d’avril 2009 et ils restent à des niveaux très élevés jusqu’en septembre 2009. Or la période durant laquelle sont survenus de rares incidents sur les émissions de bons du Trésor est encadrée par cette politique d’achat. Nous en avons dit assez pour formuler une hypothèse assez forte : la Fed est intervenue ponctuellement pour acheter des bons du Trésor comme elle a acheté des créances MBS des GSE. Comment est-ce possible ? Et dans quel but ? L’hypothèse est grave : c’est en effet le Trésor qui aurait en dernière analyse financé les achats de ses propres bons en fournissant des liquidités à la Fed.

b) Les émissions de bons du Trésor et de leur trucage éventuel.

Il est frappant de noter que depuis près d’un an, plusieurs phénomènes restent inexpliqués.

Premier phénomène ; les taux d’intérêt sur les bons du Trésor restent bas ; deuxième phénomène, l’écart entre les taux offerts sur les offres non-compétitives des adjudications et les offres compétitives reste très serré. Certes, on pouvait encore jusqu’au printemps évoquer la situation très difficile de l’économie américaine pour expliquer cela : les investisseurs fuyaient vers la qualité. Mais il est paradoxal que le tintamarre fait autour de l’amélioration de la situation économique américaine depuis le mois de juillet 2009 n’ait pas entraîné une remontée des taux d’intérêt et un différentiel plus marqué entre les taux d’intérêts des offres compétitives et non-compétitives des adjudications. Pour prendre un simple exemple, la nouvelle d’une simple amélioration de la situation financière internationale au printemps 2008 a entraîné une remontée très sensible des taux des bons du Trésor dans son sillage. Or rien de tel aujourd’hui. Nous formulons l’hypothèse que la Fed n’est pas pour rien dans ce phénomène et que ses achats de titres ont joué un rôle fondamental dans le maintien des taux d’intérêt à un niveau raisonnable.

Comment est-ce possible ? Pour répondre, il faut simplement examiner les conditions d’une adjudication.

Une adjudication du Trésor comporte plusieurs éléments pertinents pour tenter de répondre à notre question. Le trésor annonce une adjudication pour X milliards de $ et offre un taux de rémunération : c’est la partie non-compétitive de l’adjudication. Les investisseurs sont libres de souscrire aux émissions du Trésor au taux fixe ou de faire une offre à un taux supérieur ou inférieur au taux de rémunération du Trésor. C’est la partie compétitive de l’adjudication. A la clôture de l’adjudication, le Trésor se trouve face à une offre en général supérieure à ses besoins, il réalise un arbitrage entre offre compétitive et offre non-compétitive et emprunte un montant (total tendered) le plus souvent supérieur au volume de l’émission offerte (offering amt). Les investisseurs de l’offre non-compétitive du Trésor sont payés au taux les plus élevés (Yield) que le trésor accepte pour ses besoins. Les investisseurs qui ont demandé des intérêts trop élevés sont exclus de facto de la souscription par la fixation du yield par le Trésor en fonction de ses besoins de financement ponctuel et de son arbitrage entre partie compétitive et non-compétitive de la souscription. Ces mécanismes concernent les notes et les bonds.

La question qui se pose est comment peut intervenir la Réserve Fédérale pour fausser le jeu des adjudications ? Il nous paraît difficilement envisageable que la Fed intervienne sur le volume d’offre des souscripteurs potentiels ; ce volume est trop important pour que l’opération soit possible avec une augmentation de fond investis en bons du Trésor de 300 Md de $. En revanche, la Fed peut fausser le jeu de l’adjudication de deux manières : en proposant d’acquérir une partie de l’offre non-compétitive ou en intervenant sur les taux d’intérêt de l’offre non-compétitive. La première intervention ne nous paraît pas intéressante, les arbitrages entre offre compétitive et non-compétitive du Trésor restent suffisamment obscurs pour qu’une intervention ne soit pas publiquement significative et utile. En revanche, l’intervention sur le niveau de l’intérêt est plus pertinente. Les offres du Trésor ne dépassent que très rarement les 30 Md de $, elles se situent en général depuis le début de la crise aux alentours des 20 Md de $. Il suffit donc de quelques milliards de dollars pour agir sur le niveau de l’intérêt, le Trésor et la Fed doivent être « de mèche ».

Notre conviction est que l’intervention de la Fed a surtout visé à éviter la montée des yields et que la Fed est intervenue ponctuellement pour acheter des titres à des niveaux d’intérêt compatibles avec la politique de l’administration Obama visant à maintenir les taux d’intérêt de la dette à des niveaux très modérés. L’opération n’est pas très complexe : l’achat des bons par la Fed intervient pour fixer le yields de l’offre compétitive à un niveau proche du taux d’intérêt de l’offre non-compétitive quand le niveau du Yield menace de s’écarter trop fortement du taux d’intérêt de l’offre non-compétitive offerte initialement par le Trésor. L’opération réclame à chaque fois un capital de quelques milliards de $, et ce capital investi peut ensuite être récupéré par la vente sur le marché secondaire de la dette publique des bons acquis. L’opération peut donc être renouvelée plusieurs fois et enveloppée dans des achats de bons du Trésor anciens en gros volume qui en assurent la couverture : la réserve fédérale n’a-t-elle pas annoncé en mars 2009 vouloir acheter pour 300 Milliards de $ de bons du Trésor anciens ?

Un maquillage comptable suffit pour masquer la fraude. Du côté du Trésor, ce maquillage est inutile, il est par contre indispensable du coté de la Fed. L’opération peut aussi être faite conjointement avec des investisseurs privés dépendant des aides de la Fed. Nous avons déjà formulé des hypothèses à ce sujet dans un post précédant. Une communication régulière entre le Trésor et la Fed suffit pour organiser l’intervention ciblée et ponctuelle sur les bons du Trésor problématique pour la politique financière des USA. L’administration Obama a pu ainsi poser la question de la confiance des investisseurs en consolidant la dette financière du pays, mais la réponse offerte a probablement été faussée par la Fed et le Trésor.

Si l’on considère que les taux d’intérêt sur les bills sont très largement déterminés par le niveau auquel la Fed rémunère les Réserves qui la financent avec des prêts à court terme, alors le Fed a le pouvoir d’administrer les taux de rémunération de l’ensemble des titres du Trésor, une fois ouvertement, une autre fois secrètement.

C – La politique générale des USA et les opérations de la Fed.

Nous soupçonnons donc la Fed d’avoir soutenu le marché immobilier en rachetant des produits de titrisation des GSE – nouveaux et anciens – et d’avoir simultanément faussé les souscriptions du Trésor pour maintenir le taux d’intérêt des notes et bonds à des niveaux relativement bas.

Pour justifier notre soupçon, il est nécessaire de replacer les opérations de la Fed dans le cadre des réalités économiques américaines du temps de crise et des réponses apportées par l’administration Obama.

1° Les enjeux monétaires : commerce extérieur, déficit commercial et flux financier.

Le premier intérêt de l’intervention des USA sur les MBS des GSE et sur les bons du trésor est de maintenir en activité d’une part la titrisation des GSE et d’autre part de fixer les taux d’intérêt de l’ensemble des titres du trésor. Cette double action possède un enjeu majeur : permettre un refinancement du déficit extérieur des USA. A ce jour, ce sont surtout les bons du Trésor et les IDE qui jouent ce jeu, mais des achats de produits de titrisation des GSE permettraient d’élargir la base du financement de la balance commerciale et de rétablir un des piliers de la couverture du déficit de la balance des paiements des USA. De ce rétablissement dépendent à terme le taux de change et le rôle de monnaie internationale du dollar. Est-il besoin de l’ajouter, l’administration des taux d’intérêt des bons du Trésor (Bills, Notes et Bonds) est l’une des conditions de leur achat par les investisseurs publics et privés, américains et étrangers. La fixation hors marché de ces taux est donc fondamentale pour les USA.

2° Les enjeux fiscaux : Taux d’intérêt des bons, dette financière, fiscalité, déficit budgétaire

La compatibilité des rémunérations des bons du Trésor avec la politique fiscale des USA est le second enjeu de la politique d’administration des taux.

Les ponctions réalisées sur le marché financier américain et mondial par la croissance vertigineuse de la dette financière des USA supposent une modération des taux d’intérêt. Dans le cas contraire, le poids excessif du service de la dette pourrait décourager les investisseurs tablant sur le dynamisme d’une économie américaine menacée à terme d’étouffement par son endettement public si la croissance ne repart pas rapidement.

Et le découragement pourrait s’accompagner d’effets plus négatifs encore : une reprise rapide de l’économie américaine, entretenue par les déficits budgétaires, deviendrait impossible en cas d’augmentation des impôts consécutive à un coût trop élevé de la dette financière.

L’administration des taux d’intérêt des bons du Trésor par la Fed a donc l’insigne avantage de rendre possible le financement du déficit budgétaire (qui est jusqu’à aujourd’hui l’unique moteur de l’économie américaine) et financier des USA sans toucher à la fiscalité directe et indirecte américaine. Elle laisse ouverte la voie de la reprise soutenue par l’endettement public. La consolidation artificielle de la dette par l’administration des taux rend ainsi possible le financement interne et externe de l’endettement public de l’Etat fédéral.

3° Les enjeux patrimoniaux : valeur des patrimoines, consommation des ménages, chômage

Stopper l’effritement accéléré des prix immobiliers est le moyen d’éviter que le chômage et la perte de valeur des patrimoines immobiliers – détenus par des américains à plus des deux tiers propriétaires – n’entraînent une dépression de la demande sur fond de stagnation des salaires.

La relation entre la reprise et la valeur des patrimoines n’a pas à être démontrée longuement. Avec la reprise des bourses – sensible depuis le printemps 2009 – une stabilisation, des prix de l’immobilier (voire leur remontée) aurait l’immense avantage de consolider la confiance des ménages et de stimuler leur envie de consommer. Aux USA, le patrimoine immobilier est autant source d’enrichissement virtuel par l’augmentation des prix des logements que de la demande effective par sa gestion spéculative (achat et vente pour réaliser des plus-values) ou par son rôle de contrepartie dans l’obtention de crédits. Des prix immobiliers stabilisés ou à la hausse détermineront donc une reprise durable en soutenant la demande des ménages américains.

La politique de fluidification des achats et des ventes de biens immobiliers, soutenue par le réamorçage du circuit parapublic de financement des GSE, présente donc un intérêt extrêmement important pour la demande des ménages américains. Elle peut atténuer l’effet du chômage et paver la voie de la reprise – si une telle reprise est concevable.

4° La hiérarchie des taux du crédit et l’architecture du Crédit

L’administration des taux d’intérêt permet enfin de fixer d’une double matière le niveau du crédit aux USA : d’une part, par les mécanismes ordinaires à la disposition de la Réserve fédérale ; d’autre part en pesant sur la gamme des rémunérations des taux d’intérêt des bons du Trésor. En effet, créances sans risque, les bons du Trésor permettent d’influencer l’ensemble de la gamme des rémunérations des crédits, les crédits – sous leurs formes les plus diverses – augmentant leur niveau de rémunération en fonction des périls courus par les fonds prêtés.

Le Fed dispose donc en temps de crise de l’ensemble des instruments lui permettant de déterminer la hiérarchie des taux, et partant l’architecture du crédit. En influençant les niveaux de rémunération, l’achat de bons du Trésor par la Fed complète idéalement les outils ordinaires de la Fed en période de crise aigue.

Et ce complément n’est pas sans avantage : le crédit bancaire aux particuliers et aux entreprises est en panne, en revanche, le marché obligataire a repris des couleurs ; le maintien de taux d’intérêt modéré prédispose le système bancaire à accorder à moyen terme à nouveau des crédits.

La limite de cette politique du crédit est évidemment les défections de paiement affectant les particuliers et entreprises du Non-corporate Business (nos PME-PMI), elles n’encouragent guère les activités bancaires. Et à cela la Fed ne peut pas faire grand chose.

D – Conclusion : Politique générale des USA et artifices de croissance

L’analyse que nous avons faite est dans le droit fil de la politique de l’administration Obama.

Le marché immobilier et le système de crédit sont purgés par des mécanismes de marché : expulsions ou reventes contraintes des biens immobiliers, incapacité à faire face au crédit à la consommation, faillite d’entreprise. Le marché de l’emploi est logé à la même enseigne ; les salariés sont une variable d’adaptation.

En revanche, la Fed conduit une politique de préservation du système financier et de soutien ciblé visant à assurer une sortie de crise soutenue par des mécanismes de déficit budgétaire et financier massif stimulant artificiellement l’activité économique.

Cet artifice se mesure au degré d’exogênéité de la croissance des USA au T-3 2009 : les secteurs de soutien de l’activité économique sont très directement corrélés à la dépense publique. Si nos analyses ne sont pas des romans – ce que nous ne pouvons écarter – l’artificialité de la politique budgétaire des USA se redouble dans les astuces du couple Fed-Trésor.

Cependant le risque n’est pas le même. La politique budgétaire et financière des USA ne peut écarter une rechute lourde de l’économie : chômage, blocage du crédit, montée irrésistible des taux d’intérêt sur les bons du Trésor, nécessité d’augmenter les impôts, obligation de rehausser les taux d’intérêt pour assurer la couverture des déficits extérieurs par le retour des capitaux étrangers sont les grands ingrédients de cette rechute. Mais rechute ne veut pas dire catastrophe.

Par contre, l’hypothèse d’une manipulation des taux d’intérêt des bons du Trésor aurait des conséquences catastrophiques si elle s’avérait réelle. La confiance dans les émissions des bons du Trésor serait ébranlée ; les USA devraient donc arrêter de financer leur sortie de crise à crédit car la consolidation de leur dette se transformerait en supercherie.

La valeur des bons du Trésor sortirait considérablement ébranlée d’une telle révélation. En effet que valent réellement le principal de bons du Trésor dont la rémunération a été faussée ? Cette question ne va pas sans exercer des effets virtuellement cataclysmiques sur un système financier américain et mondial où les bons du Trésor des USA jouent le rôle de placement-refuge et de quasi-monnaie.

Les métastases des bons du Trésor à la valeur problématique dans le système financier du monde entier (finance publique incluse) auraient pour effet d’entraîner l’effondrement total du système financier et économique mondial. Rien qu’aux USA ; banques, grandes firmes, fortunes privées, hedge funds, société d’assurance, fonds de retraite disparaîtraient en grand nombre dans la tourmente. Il n’est pas utile de faire la liste des maux qui accableraient la planète : fonds souverains, détention de bons du Trésor par les Etats, investisseurs privés se trouveraient avec des actifs publics américains d’une valeur incertaine, l’incertitude affectant les bons du Trésor autant que les obligations des GSE.

On est donc en droit de se demander si la Fed – suivant en cela le Trésor – ou le Trésor accompagnant la Fed – n’ont pas utilisé des remèdes désespérés pour faire face à la crise. D’où le titre de notre post : les USA sont ils passés de la Bernanke à Bernankoff ou si l’on préfère, Bernanke n’est-il pas l’acteur décisif d’un super-Madoff ? Un lecteur de ce post aurait raison de souligner que Geithner apparaît peut-être plus encore plus coupable. N’est-ce pas lui qui finance par le truchement d’une ligne de crédit extraordinaire le dévoiement des émissions de bons du Trésor des Etats-Unis. Que le Trésor ait pu financer l’achat de ses propres titres par la Fed ferait de Geithner un alter-ego du Saccard du roman de Zola, « L’argent ».

Il suffirait pour que Bernankoff existe que la Fed ait été financée par le Trésor pour influencer par des mécanismes frauduleux le niveau de rémunération des bons du Trésor, et accessoirement soutenir le marché immobilier. Il faudrait encore que le Trésor et la Fed se soient entendus pour organiser cette – hypothétique – escroquerie. Et la dette financière des USA relèverait par certains côtés d’une escroquerie pyramidale assez classique. Beaucoup d’hypothèses dira-t-on.

Mais alors comment expliquer que l’audit des comptes de la Fed soit si difficile à faire passer devant la House Financial Committee de la chambre des représentants par le député Alan Grayson et que son vote ait été renvoyée du 19 novembre 2009 à l’après Thanksgiving Day. Les demandes de ce représentant sont simples : « Removes the blanket restrictions on GAO audits of the Fed, Allows audit of every item on the Fed’s balance sheet, all credit facilities, all securities purchase programs, etc. Retains limited audit exemption on unreleased transcripts and minutes ».

N’y aurait-il pas réellement un ver dans le fruit pour qu’un représentant américain formule une telle demande ?


J-C Werrebrouck – bonus et immobilisme

22/12/2009
De l’excellent blog  (sauf en ce qui concerne la présentation, reconnaissons le 🙂 ) de Jean Claude Werrebrouck ( professeur d’économie à l’université de Lille )
http://www.lacrisedesannees2010.com/
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Taxer les bonus ou l’art de l’immobilisme

La théorie économique enseigne que toute perturbation réglementaire d’un marché, développe des effets contraires aux intentions qui présidaient à la prise de décisions. Taxer les bonus serait oeuvre de justice, puisque ce serait l’aide des Etats, qui engendre aujourd’hui les profits de banques encore sous capitalisées. La taxation serait ainsi un juste retour des choses. Et du même coup, il est espéré que les banques, qui devront payer elles mêmes la taxe sur les bonus distribués, préféreront augmenter leurs capitaux propres.
Les effets probables risquent de décevoir le populisme des entrepreneurs politiques .

Les banques ne chercheront pas à dilluer le capital, tant que le floue existera sur la définition des capitaux propres, et tant que la liquidité procurée par les banques centrales sera quasi-illimitée, et surtout quasi-gratuite. l’argument selon lequel la taxation vaudrait la « fuite des meilleurs » , notamment vers Singapour, est sans doute plus discutable. Il est en effet de nombreux outils juridiques d’évaporation de la taxation. Celle-çi étant apparemment un tir à un seul coup (seule l’année 2009 serait concernée) , la possibilité de retarder le versement des bonus vient immédiatement à l’esprit. Mais surtout des aménagements juridiques peuvent être envisagées, comme par exemple le passage d’une partie des bonus dans la partie fixe des salaires, ou mieux encore, l’externalisation des activités de trading, faisant du trader un entrepreneur indépendant vendant ses services.

Plutôt que de s’attaquer aux effets, (Le bonus de ceux qui sont le facile bouc -émissaire) Il serait plus sérieux de s’attaquer aux causes du phénomène: les surprenants profits bancaires dans un contexte de crise économique grave. Et la cause ultime de ceux-çi, est bien dans le triangle relationnel entre banques centrales, banques, et Trésors publics.

La fort généreuse politique des banques centrales, vient gonfler sans limite les bilans des banques ,et fait remonter le prix de certains actifs que la crise considérait toxiques. En même temps, cette création de monnaie centrale devient endettement public par l’intermédiaire des banques,grosses acheteuses de cette dette, qui aujourd’hui encore sert à soutenir une demande globale de biens et de services très insuffisante partout dans le monde. Et tant que la demande privée ne prend pas le relai , il en sera ainsi. Les banques deviennent ainsi un intermédiare, prélevant, comme tous les intermédiaires, une marge au titre de l’achat de la dette publique. Comme le coût de la matière première monétaire est – en raison de la générosité des banques centrales-  proches de Zéro, la marge ou valeur ajoutée est pratiquement égale au coût de l’endettement public. Oui, les banques gagnent beaucoup d’argent sur le dos des Etats.

Une mesure plus sérieuse ,que celle de la populaire et populiste taxation des bonus, consisterait à se passer des banques, et  demander aux banques centrales de « ravitailler » les États  qui, il faut le rappeler, empêchent la demande globale de s’effondrer. Et de les ravitailler sans discriminations, c’est à dire aux prix pratiqués aujourd’hui au bénéfice des banques, soit un prix proche de la gratuité.

Evidemment le coût psychologique serait élevé: mettre les banques centrales sous l’autorité des Etats est une révolution Copernicienne.  La violence de la crise mettra peut-être bientôt la rupture épistémologique à la portée de tous.

Vendredi 11 décembre 2009

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Vous pouvez retrouver d’autres articles de J-C Werrebrouck sur Contreinfo par exemple la série d’articles très intéressants  » la crise globale des années 2010  »


Allais: article Marianne du 05/12/09

12/12/2009

Vous pouvez retrouver cet article sur le blog d’ Étienne Chouard

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Chers amis,

Un des derniers journaux libres en France, Marianne, vient de publier (n°659, 5 décembre 2009) un très bon article de Maurice Allais.

http://etienne.chouard.free.fr/Europe/2009-12-05-Maurice_Allais-Marianne.pdf

Remarque importante : le courage des journalistes de Marianne, chaque semaine, mérite que nous les aidions en nous abonnant. Si on n’aide pas, ici et maintenant, les seuls journalistes qui nous défendent encore, il ne faudra pas venir pleurer quand nous nous retrouverons SEULS face aux barbares prétendument libéraux.

Voici l’appel de Maurice Allais :

Lettre aux Français

Le cri d’alarme du seul prix Nobel d’économie français :

CONTRE LES TABOUS INDISCUTÉS

par Maurice allais

Marianne n°659, 5 décembre 2009.

Le point de vue que j’exprime est celui d’un théoricien à la fois libéral et socialiste. Les deux notions sont indissociables dans mon esprit, car leur opposition m’apparaît fausse, artificielle. L’idéal socialiste consiste à s’intéresser à l’équité de la redistribution des richesses, tandis que les libéraux véritables se préoccupent de l’efficacité de la production de cette même richesse. Ils constituent à mes yeux deux aspects complémentaires d’une même doctrine. Et c’est précisément à ce titre de libéral que je m’autorise à critiquer les positions répétées des grandes instances internationales en faveur d’un libre-échangisme appliqué aveuglément.

Le fondement de la crise : l’organisation du commerce mondial

La récente réunion du G20 a de nouveau proclamé sa dénonciation du « protectionnisme » , dénonciation absurde à chaque fois qu’elle se voit exprimée sans nuance, comme cela vient d’être le cas. Nous sommes confrontés à ce que j’ai par le passé nommé « des tabous indiscutés dont les effets pervers se sont multipliés et renforcés au cours des années » (1). Car tout libéraliser, on vient de le vérifier, amène les pires désordres. Inversement, parmi les multiples vérités qui ne sont pas abordées se trouve le fondement réel de l’actuelle crise : l’organisation du commerce mondial, qu’il faut réformer profondément, et prioritairement à l’autre grande réforme également indispensable que sera celle du système bancaire.

Les grands dirigeants de la planète montrent une nouvelle fois leur ignorance de l’économie qui les conduit à confondre deux sortes de protectionnismes : il en existe certains de néfastes, tandis que d’autres sont entièrement justifiés. Dans la première catégorie se trouve le protectionnisme entre pays à salaires comparables, qui n’est pas souhaitable en général. Par contre, le protectionnisme entre pays de niveaux de vie très différents est non seulement justifié, mais absolument nécessaire. C’est en particulier le cas à propos de la Chine, avec laquelle il est fou d’avoir supprimé les protections douanières aux frontières. Mais c’est aussi vrai avec des pays plus proches, y compris au sein même de l’Europe. Il suffit au lecteur de s’interroger sur la manière éventuelle de lutter contre des coûts de fabrication cinq ou dix fois moindres – si ce n’est des écarts plus importants encore – pour constater que la concurrence n’est pas viable dans la grande majorité des cas. Particulièrement face à des concurrents indiens ou surtout chinois qui, outre leur très faible prix de main-d’œuvre, sont extrêmement compétents et entreprenants.

Il faut délocaliser Pascal Lamy !

Mon analyse étant que le chômage actuel est dû à cette libéralisation totale du commerce, la voie prise par le G20 m’apparaît par conséquent nuisible. Elle va se révéler un facteur d’aggravation de la situation sociale. À ce titre, elle constitue une sottise majeure, à partir d’un contresens incroyable. Tout comme le fait d’attribuer la crise de 1929 à des causes protectionnistes constitue un contresens historique. Sa véritable origine se trouvait déjà dans le développement inconsidéré du crédit durant les années qui l’ont précédée. Au contraire, les mesures protectionnistes qui ont été prises, mais après l’arrivée de la crise, ont certainement pu contribuer à mieux la contrôler. Comme je l’ai précédemment indiqué, nous faisons face à une ignorance criminelle. Que le directeur général de l’Organisation mondiale du commerce, Pascal Lamy, ait déclaré : « Aujourd’hui, les leaders du G20 ont clairement indiqué ce qu’ils attendent du cycle de Doha : une conclusion en 2010 » et qu’il ait demandé une accélération de ce processus de libéralisation m’apparaît une méprise monumentale, je la qualifierais même de monstrueuse. Les échanges, contrairement à ce que pense Pascal Lamy, ne doivent pas être considérés comme un objectif en soi, ils ne sont qu’un moyen. Cet homme, qui était en poste à Bruxelles auparavant, commissaire européen au Commerce, ne comprend rien, rien, hélas ! Face à de tels entêtements suicidaires, ma proposition est la suivante : il faut de toute urgence délocaliser Pascal Lamy, un des facteurs majeurs de chômage !

Plus concrètement, les règles à dégager sont d’une simplicité folle : du chômage résultent des délocalisations elles-mêmes dues aux trop grandes différences de salaires… À partir de ce constat, ce qu’il faut entreprendre en devient tellement évident ! Il est indispensable de rétablir une légitime protection. Depuis plus de dix ans, j’ai proposé de recréer des ensembles régionaux plus homogènes, unissant plusieurs pays lorsque ceux-ci présentent de mêmes conditions de revenus, et de mêmes conditions sociales. Chacune de ces « organisations régionales » serait autorisée à se protéger de manière raisonnable contre les écarts de coûts de production assurant des avantages indus a certains pays concurrents, tout en maintenant simultanément en interne, au sein de sa zone, les conditions d’une saine et réelle concurrence entre ses membres associés.

Un protectionnisme raisonné et raisonnable

Ma position et le système que je préconise ne constitueraient pas une atteinte aux pays en développement. Actuellement, les grandes entreprises les utilisent pour leurs bas coûts, mais elles partiraient si les salaires y augmentaient trop. Ces pays ont intérêt à adopter mon principe et à s’unir à leurs voisins dotés de niveaux de vie semblables, pour développer à leur tour ensemble un marché interne suffisamment vaste pour soutenir leur production, mais suffisamment équilibré aussi pour que la concurrence interne ne repose pas uniquement sur le maintien de salaires bas. Cela pourrait concerner par exemple plusieurs pays de l’est de l’Union européenne, qui ont été intégrés sans réflexion ni délais préalables suffisants, mais aussi ceux d’Afrique ou d’Amérique latine.

L’absence d’une telle protection apportera la destruction de toute l’activité de chaque pays ayant des revenus plus élevés, c’est-à-dire de toutes les industries de l’Europe de l’Ouest et celles des pays développés. Car il est évident qu’avec le point de vue doctrinaire du G20, toute l’industrie française finira par partir à l’extérieur. Il m’apparaît scandaleux que des entreprises ferment des sites rentables en France ou licencient, tandis qu’elles en ouvrent dans les zones à moindres coûts, comme cela a été le cas dans le secteur des pneumatiques pour automobiles, avec les annonces faites depuis le printemps par Continental et par Michelin. Si aucune limite n’est posée, ce qui va arriver peut d’ores et déjà être annoncé aux Français : une augmentation de la destruction d’emplois, une croissance dramatique du chômage non seulement dans l’industrie, mais tout autant dans l’agriculture et les services.

De ce point de vue, il est vrai que je ne fais pas partie des économistes qui emploient le mot « bulle ». Qu’il y ait des mouvements qui se généralisent, j’en suis d’accord, mais ce terme de « bulle » me semble inapproprié pour décrire le chômage qui résulte des délocalisations. En effet, sa progression revêt un caractère permanent et régulier, depuis maintenant plus de trente ans. L’essentiel du chômage que nous subissons —tout au moins du chômage tel qu’il s’est présenté jusqu’en 2008 — résulte précisément de cette libération inconsidérée du commerce à l’échelle mondiale sans se préoccuper des niveaux de vie. Ce qui se produit est donc autre chose qu’une bulle, mais un phénomène de fond, tout comme l’est la libéralisation des échanges, et la position de Pascal Lamy constitue bien une position sur le fond.

Crise et mondialisation sont liées

Les grands dirigeants mondiaux préfèrent, quant à eux, tout ramener à la monnaie, or elle ne représente qu’une partie des causes du problème. Crise et mondialisation : les deux sont liées. Régler seulement le problème monétaire ne suffirait pas, ne réglerait pas le point essentiel qu’est la libéralisation nocive des échanges internationaux, Le gouvernement attribue les conséquences sociales des délocalisations à des causes monétaires, c’est une erreur folle.

Pour ma part, j’ai combattu les délocalisations dans mes dernières publications (2). On connaît donc un peu mon message. Alors que les fondateurs du marché commun européen à six avaient prévu des délais de plusieurs années avant de libéraliser les échanges avec les nouveaux membres accueillis en 1986, nous avons ensuite, ouvert l’Europe sans aucune précaution et sans laisser de protection extérieure face à la concurrence de pays dotés de coûts salariaux si faibles que s’en défendre devenait illusoire. Certains de nos dirigeants, après cela, viennent s’étonner des conséquences !

Si le lecteur voulait bien reprendre mes analyses du chômage, telles que je les ai publiées dans les deux dernières décennies, il constaterait que les événements que nous vivons y ont été non seulement annoncés mais décrits en détail. Pourtant, ils n’ont bénéficié que d’un écho de plus en plus limité dans la grande presse. Ce silence conduit à s’interroger.

Un prix Nobel… téléspectateur

Les commentateurs économiques que je vois s’exprimer régulièrement à la télévision pour analyser les causes de l’actuelle crise sont fréquemment les mêmes qui y venaient auparavant pour analyser la bonne conjoncture avec une parfaite sérénité. Ils n’avaient pas annoncé l’arrivée de la crise, et ils ne proposent pour la plupart d’entre eux rien de sérieux pour en sortir. Mais on les invite encore. Pour ma part, je n’étais pas convié sur les plateaux de télévision quand j’annonçais, et j’écrivais, il y a plus de dix ans, qu’une crise majeure accompagnée d’un chômage incontrôlé allait bientôt se produire, je fais partie de ceux qui n’ont pas été admis à expliquer aux Français ce que sont les origines réelles de la crise alors qu’ils ont été dépossédés de tout pouvoir réel sur leur propre monnaie, au profit des banquiers. Par le passé, j’ai fait transmettre à certaines émissions économiques auxquelles j’assistais en téléspectateur le message que j’étais disposé à venir parler de ce que sont progressivement devenues les banques actuelles, le rôle véritablement dangereux des traders, et pourquoi certaines vérités ne sont pas dites à leur sujet. Aucune réponse, même négative, n’est venue d’aucune chaîne de télévision et ce durant des années.

Cette attitude répétée soulève un problème concernant les grands médias en France : certains experts y sont autorisés et d’autres, interdits. Bien que je sois un expert internationalement reconnu sur les crises économiques, notamment celles de 1929 ou de 1987, ma situation présente peut donc se résumer de la manière suivante : je suis un téléspectateur. Un prix Nobel… téléspectateur, Je me retrouve face à ce qu’affirment les spécialistes régulièrement invités, quant à eux, sur les plateaux de télévision, tels que certains universitaires ou des analystes financiers qui garantissent bien comprendre ce qui se passe et savoir ce qu’il faut faire. Alors qu’en réalité ils ne comprennent rien. Leur situation rejoint celle que j’avais constatée lorsque je m’étais rendu en 1933 aux États-Unis, avec l’objectif d’étudier la crise qui y sévissait, son chômage et ses sans-abri : il y régnait une incompréhension intellectuelle totale. Aujourd’hui également, ces experts se trompent dans leurs explications. Certains se trompent doublement en ignorant leur ignorance, mais d’autres, qui la connaissent et pourtant la dissimulent, trompent ainsi les Français.

Cette ignorance et surtout la volonté de la cacher grâce à certains médias dénotent un pourrissement du débat et de l’intelligence, par le fait d’intérêts particuliers souvent liés à l’argent. Des intérêts qui souhaitent que l’ordre économique actuel, qui fonctionne à leur avantage, perdure tel qu’il est. Parmi eux se trouvent en particulier les multinationales qui sont les principales bénéficiaires, avec les milieux boursiers et bancaires, d’un mécanisme économique qui les enrichit, tandis qu’il appauvrit la majorité de la population française mais aussi mondiale.

Question clé : quelle est la liberté véritable des grands médias ? Je parle de leur liberté par rapport au monde de la finance tout autant qu’aux sphères de la politique.

Deuxième question : qui détient de la sorte le pouvoir de décider qu’un expert est ou non autorisé à exprimer un libre commentaire dans la presse ?

Dernière question : pourquoi les causes de la crise telles qu’elles sont présentées aux Français par ces personnalités invitées sont-elles souvent le signe d’une profonde incompréhension de la réalité économique ? S’agit-il seulement de leur part d’ignorance ? C’est possible pour un certain nombre d’entre eux, mais pas pour tous. Ceux qui détiennent ce pouvoir de décision nous laissent le choix entre écouter des ignorants ou des trompeurs.

Maurice Allais.

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(1) L’Europe en crise. Que faire ?, éditions Clément Juglar. Paris, 2005.

(2) Notamment La crise mondiale aujourd’hui, éditions Clément Juglar, 1999, et la Mondialisation, la destruction des emplois et de la croissance : l’évidence empirique, éditions Clément Juglar, 1999.

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Finalement, ce sont peut-être les citoyens qui vont arriver à réinstaller (imposer ?) le libéral-socialiste Maurice Allais dans le débat public, vent debout contre les ennemis publics que sont devenues, à l’évidence, les multinationales et les banques.

Bien à vous.

Étienne.

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Les analyses prophétiques de Maurice Allais

10/12/2009

Par Philippe Bourcier de Carbon [1] Président de l’AIRAMA, Alliance Internationale pour la Reconnaissance des Apports de Maurice Allais en Physique et en Economie,

A l’occasion du présent colloque sur La responsabilité de la « Super classe mondiale » dans la Crise économique mondiale, je suis heureux de pouvoir esquisser ici les principales analyses et propositions du Professeur Maurice Allais [2]concernant les mécanismes de la crise, bancaire, financière et économique qui a éclaté spectaculairement l’année dernière à partir des pratiques des grands acteurs financiers anglo-saxons, systématiquement confortées par leurs dirigeants politiques, et qui, dans le cadre d’une mondialisation financière anarchique que ces derniers se sont attachés à généraliser depuis les années 90, menace aujourd’hui de plonger le monde dans une catastrophe économique généralisée, voire sans précédent par ses dimensions. Cette occasion est d’autant plus heureuse que les nombreux ouvrages et analyses du Prix Nobel français d’Economie sur la question, demeurent généralement trop méconnus, tant sa pensée se situe à contre-courant de la « pensée économiquement correcte » qui s’est aujourd’hui instaurée universellement sur la question. Au cours de cette conférence, je ne saurais mieux faire que d’emprunter de larges passages au petit ouvrage de février 1999 du Prix Nobel français destiné au grand public « La Crise mondiale aujourd’hui » [7].

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